红杉医疗投资：17年，从台下走到台上

多年以前，每当谈起医疗投资，红杉中国被外界“拷问”最多的一个问题是：一家以科技为主的投资机构，凭何杀入门第森严且对专业性要求极高的医疗领域？

在医疗投资圈，一直有一条无法忽视的“三八线”：只专注于生命科学和医疗健康的生物医药专业基金，和在科技、消费、医疗等领域多面开花的综合类投资机构。至少在2018年港股18A出台之前，前者始终是这一领域的绝对主流，而后者往往掩藏锋芒。

但红杉似乎是个例外。2006年就投出第一个医疗项目，从极早期投资的微医、新产业生物、贝达药业，到biotech初创潮时的再鼎医药、信达生物、燃石医学，再到过去几年所密集布局的基因疗法、细胞疗法、生命科学工具、体外诊断、脑科学等前沿细分领域，红杉中国如果不是国内医疗投融资市场上最活跃的投资机构，也至少是其中之一。

但如今，更大的误解来自于，外界普遍认为红杉只投后期，或者是最近几年刚刚开始投早期，但答案完全不是。早期投资是红杉的基因，红杉整个医疗早期投资的比例一直很高。

据「暗涌Waves」不完全统计，2022年，在医疗健康一级投融资市场整体处于募资难度大、市场冷淡的动荡阶段，红杉中国在医疗领域完成了49笔投资，其中A轮及以前有31笔，位居市场上同类型机构之首。而其中属于种子轮、天使轮的更是有11笔之多。

向更早更深处行进，成为当前红杉医疗投资的一个底色。在过去一个月的时间里，「暗涌Waves」密集采访了红杉医疗团队的五位资深投资人，围绕着过去十余年来红杉中国医疗投资的基本逻辑、战略打法、人才建设、投资方向等诸多问题，进行了一次深入访谈，试图发现他们在决策与运行机制中与众不同的部分，以及是什么支撑它往森林更深处行进。

本文转载自36氪旗下媒体账号「暗涌Waves」，略有调整。

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一支特别的团队

过去18年，红杉中国最有代表性的案例无疑是美团、点评、字节跳动、拼多多等移动互联网时代兴起的新经济公司。但少有人知的是，在2007年市场还几乎没有创新药概念、仿制药企大杀四方的年代，红杉中国就投了一家CRO公司。

虽然这家公司并未长成像药明康德这类巨头，却为日后投资下游创新药积累了手感。而在IVD/体外诊断这些名词还没有今天这样火热的2011年，红杉中国又发现了如今已成为化学发光免疫分析领域和体外诊断行业龙头的新产业生物。

回溯历史来看，红杉中国成立之初的几年时间中，尽管尚未建立起成建制的医疗团队，但对于医疗投资的热情以及专业程度却不遑多让，数字医疗、供应链改造、创新型的医疗器械及其耗材，都是红杉在当年曾重点关注过的领域。

伴随迅速出现的巨大机会，医疗大健康尤其是创新药几乎成为每家主流基金都无法回避的板块。红杉的专业医疗投资团队也正在此期间加速壮大。

再鼎医药创始人杜莹担任红杉中国医疗投资人时的一段经历一度在行业中广为流传。在红杉期间，杜莹牵头了华大基因、贝达药业等案例，两年后杜莹再次创业，红杉也成为了再鼎最早的投资人之一。

与杜莹同年，拥有生物化学与分子生物学博士学位的顾翠萍加入红杉中国，是一位典型的产业+投资双重背景的投资人，其既在国内biotech管理过新药项目引进以及临床前研究工作，还在跨国药企参与过中国地区的研发合作与项目管理。在加入红杉之前，她就已经是一名专业的医疗投资人。

三年后，从美国杜克大学学成归国的杨云霞也来到红杉，医生是她身上的一个显著标签。曾经在手术台上的经历使得杨云霞对于医学本身有着极为深刻的认知以及敬畏，体现在投资上则是稳扎稳打，但又不断寻求创新。

2017年加入的曹弋博是中国最早一批临床药学硕士。在麦肯锡为跨国药企和国内头部医药企业提供了3年战略咨询之后，曹弋博以Nycomed北亚区BD和战略负责人的身份加入工业界，成为当时跨国药企在中国最年轻的部门负责人，帮助公司重组中国业务，并主导了迄今仍是跨国药企在国内金额最大的处方药并购交易，因此对于医药行业有很多独特的认知。

同年加入的徐强同样是医药背景出身，早年间在上药集团与西安杨森制药都积累了丰厚的医药市场经验，且已经在其他机构投出了不少案例。

之所以强调他们的出身，是因为在专业壁垒极高的医疗领域，当翻开一连串投资名单——稳健医疗、启明医疗、薇诺娜、迪哲医药、圆心科技、亚心医疗、Moderna、Grail、腾盛博药、信达生物、纽福斯、兆维科技、诺禾致源、艾柯医疗、集萃药康、菲鹏生物、北芯生命、同心医疗、艾康特、瑞科生物、爱博泰克、瑞吉生物等等项目，并看到它们日后具有一定知名度时，你会发自本能地思考：为什么都是红杉投出来的？

梳理上述项目不难归纳：聚焦未满足的临床需求、赛道潜力大、具备核心技术平台、创新能力强、进展迅速是它们身上重要的标签。

团队或许是理解这个问题的关键。“良好的教育背景，科班出身，是我们医疗组现在招人的必备要求。”红杉中国合伙人杨云霞在接受采访时表示。而除此之外，很好的逻辑能力、面对专业问题足够开放的心态，以及快速的学习能力，则是重点考虑的加分项。

这也带来了如今红杉的医疗投资团队人才结构。共计约20人的医疗投资团队中，绝大部分是生命科学、医学、药学等领域的PhD（学术研究型博士学位），“甚至连实习生都是。”合伙人和董事总经理更是学界、产业与投资三栖。

当然团队强大与投得好并不必然呈正相关，但一个显见的结果是，由于团队的变化，红杉医疗在此后的投资早已脱开互联网医疗的影子，而是更具科技和前沿属性。

2020年之后，红杉中国大幅增加了新兴赛道的投资，从免疫治疗、基因测序、基因编辑、细胞治疗、新型疫苗等行业中已经普遍受认可的技术领域，到核酸药物、神经介入、人工心脏、手术机器人、AI制药、脑机接口等还在探索前期的前沿领域。与此同期，有过多年药物研发产业经验与多年丰富投资经历的汉江加入红杉中国，重点关注多个领域的前沿投资。

从红杉医疗发展路径看，似乎很难逃开“感觉一直在抓风口”之嫌。杨云霞告诉36氪，看似抓风口，其实抓的是趋势，“首先每个策略的制定，其实背后都有很强的前瞻性。其次也是每个产业的基础设施发展到一定阶段后，逐渐显现出的机遇。”

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有准备的头脑

红杉合伙人吉姆·戈茨曾提出一个“做有准备的头脑”的理论，即红杉的合伙人们用自上而下的、预期式的思维方法理清技术发展趋势，勾勒未来技术领域的图景，并预测哪些类型的初创企业会从中获得成功。

比如他很早就勾勒出移动互联网发展的详细图景，并列出影响移动互联网发展的三大核心——电话运营商要建造的基站、手机里的芯片以及在手机上运行的软件。

从这一角度来看，红杉的一个鲜明投资策略是“依图索骥”，在实战中绘制产业拼图，从中发现趋势如何形成、商业模式如何跑通。而在内部，每个投资人也会基于这种方法论，绘制自己专注细分领域的图谱。

这一理论同样流淌在红杉中国医疗投资的血液里。

红杉中国2016年开始关注核酸药物，彼时国内还少有人知晓。从小核酸到mRNA以及背后的核酸供应链，团队在对整个核酸药物产业进行了系统研究和扫描之后，很快明确了这一行业的关键问题并锁定理想标的画像，并投资了Moderna——正是海外近三年最受关注的mRNA公司。此后，红杉又在合适时机出手了瑞吉生物等一批国内的代表性公司。

又例如基因治疗，在红杉刚刚开始对此领域产生关注时，彼时业内对国内企业是否有能力做此类产品还有疑虑。红杉中国董事总经理顾翠萍主攻这一方向，在判断出行业特性、做了很多梳理性工作与调研之后，果断投资了纽福斯生物。

出手的逻辑在于，基因治疗是红杉坚定看好的赛道，而眼科是非常好的切入细分领域，再加上是局部注射，相对而言安全性可控。目前纽福斯主打的基因治疗产品已进入临床3期。

再如脑科学。红杉中国自五六年前就已投资心脑血管疾病相关公司，而对于脑机尤其是植入性脑机，是在2021年团队系统研究了一年多之后才出手的。杨云霞告诉「暗涌Waves」，在做此类行研时往往会先将全球领先的实验室进行系统的扫描，从而形成一个Lab Tree，然后再从中选择最合适的企业去进行触达和沟通。

在杨云霞看来，过往面向顶尖实验室与教授的触达成功率都很高，一方面要归功于红杉整体的品牌，但更重要的，还是“专业程度要做贡献”。以简单的邮件为例，红杉医疗同事的拜访邮件基本不会泛泛而谈，都是在读了专家很多论文之后，再去针对性的提出想要探讨的专业问题。“只有这样对方才真正愿意花时间给我们。”

在红杉，投资人也总能从被投项目的业务发展中发现有启示性的新方向。

红杉中国董事总经理徐强自2017年就开始关注创新医疗领域的投资机会，并着重寻找技术壁垒高、在学术端和技术能力端有一定口碑积累，又具备进军全球市场能力的企业。他同时发现中国生物医药的蓬勃发展正在催生诸多上游供应链和生命科学工具产业的新机会，顺势出手了纳微科技、爱博泰克、菲鹏生物等典型公司。

即便每位投资人都有看似专攻的领域，但在红杉内部，医疗团队在细分方向和阶段免不了有所交叉，且每个人的投资风格不尽相同。“红杉医疗团队是一个极其多元化的团队。”徐强说。

如何让一群个性鲜明的投资人长久服务于一个组织，或许正是红杉文化中的高明之处。单从时间看，医疗团队五位资深投资人在红杉的平均年限是6年。

而当被问到“红杉医疗对外展现最具辨识度的风格是什么”时，五位投资人的共识是：勇于创新、热爱学习以及团队合作。当越来越多的机会诞生于跨领域而非单一行业中，不同阶段的合作就变得尤其重要。

比如红杉种子进入AI制药领域前，这个位于医疗健康和TMT重合区的产业形态一度很难获得价值认同，主要原因就是单一领域的投资人很难判断。而这恰恰又是红杉中国的优势：同时拥有极强的TMT投资理念，又有专业的医疗团队补足必备信息。在这种协同配合下，晶泰科技、星亢原、剂泰医药、英矽智能等多家AI制药公司先后被投出。

而除此之外，在曹弋博看来，红杉中国的医疗投资区别于大多数投资机构的地方，还在于是否能做到真正地聚焦“具备长期投资价值的企业”从而穿越周期。

在加入红杉之前，曹弋博在另一家全球性的专业医疗投资机构中有过七年的投资经验，在拥有国际视野的同时，对于产业周期更是有亲身的经历以及感悟。“我想红杉是具有长期投资能力的机构，跟医疗行业的属性还是比较契合。一个是能够陪伴企业的时间长，一个是在资金层面的确可以给予持续的支持。”

行研自驱的团队和大胆的实验性变革从两个侧面揭示了红杉获得成功的秘诀。某种意义上，这也正是红杉医疗投资总是“先人一步”的关键原因。

红杉中国董事总经理汉江告诉「暗涌Waves」，红杉在过去几十年积累了非常好的品牌效应，这个平台上能够接触到很多高门槛的项目，在海外项目和资源也有着较强链接，“这是红杉很特有的属性之一。”

另外汉江提到一点，红杉内部有“学习小组”，不同的研究课题会由不同的合伙人或MD担任组长，带队讨论，频率很高。“这种学习型组织对参与其中的每个个体的能力提升都会产生放大的效应。”汉江说。

3

构建内外部生态

如果切换到被投企业的角度，红杉医疗投资又是一个怎样的形象？

2020年11月的一天，深圳科兴科学园的一间狭小会议室里，瑞吉生物创始人胡勇第一次见到了红杉医疗投资团队。一个小时的交流下来，从LNP递送与非LNP递送的优势差异化讨论，到靶向肝脏与靶向非肝器官的路径分析，甚至到递送系统中的linker（连接键）设计，双方都如数家珍。

当时已经有好几家投资机构给出了TS，但一番交流下来，胡勇还是决定接受红杉的独家投资。胡勇回忆，从2020年底双方第一次见面到正式投资，前后不到两个月。

红杉在2018年开始接触纽福斯时，公司还仅在武汉生物城孵化器里有实验室，办公条件非常艰苦。当时公司正值CMC工艺开发的关键阶段，“Trency（顾翠萍）带着团队与我们三位创始人在拥挤的办公室里讨论如何突破AAV生产的瓶颈，以及各种转染工艺的优劣。”纽福斯联合创始人肖溯告诉「暗涌Waves」，红杉团队对各种工艺之间的区别以及药审机关对各种工艺可能存在的问题，都有自己独到和深刻的见解。

士泽生物创始人李翔认为，他作为一个在领域里全职十几年的人，专注深入研究是基础课，不足为奇，但对于需要同时关注不同领域的投资人来说，“能主动持续地做那么仔细的排查式研究实属难得。”红杉是士泽的核心投资机构之一，在其董事会、股东会和日常沟通中，李翔深受触动。

而这些公司也很快体会到了，红杉投资所带来的实际帮助。

在进驻上海张江的孵化器时，胡勇向相关领导介绍公司。“听到我们是红杉投资的企业之后，明显能感觉对方对企业的认可。”

当时AAV的生产在国内没有成熟经验可循，作为一个初创公司纽福斯可以利用的资金量也非常有限。“但是Trency坚定支持我们建立自己在AAV生产上的护城河，并且用持续的投资支持我们这一战略决策的实施。”事后看，当时的这一决定极大推动了管线的进展，“帮助我们确立了今天在中国乃至全球基因治疗的地位。”肖溯表示。

早期谁都想投，能坚持做好的机构并不多。早期企业最需要的其实是事业伙伴，在专业壁垒足够高的医疗领域尤为明显。如果说依靠一群最聪明大脑做出集体决策是红杉的差异化打法之一，那深谙产业生态的重要性便是其中之二。在访谈中，几乎所有受访者都提到产业生态的重要性。

比如人才的生态建设。除了品牌上的背书，红杉对于医疗被投企业的一个关键赋能就是高管的辅助招聘。

在顾翠萍看来，科学家创业往往需要互补。技术只是一个方面，对团队的搭建、商业逻辑的判断、产品落地，或者怎样设计一个符合临床需求的产品，都是依靠一个强有力的团队共同来实现。

徐强曾经负责的一个项目，从CFO到HR head再到研发总监，就都是红杉的人力资本赋能团队帮助招聘的。“在人才的评估以及招聘的时间效率上面，我们希望能够帮助到企业去更多的节约时间以及提高质量。”

汉江也发现，很多真正能够穿越周期的企业，无论一开始是多么优秀的核心团队组合，中后期还是会有极其优秀的人加入。“医疗企业要做深、做宽，就得持续吸引在不同专业真正有经验、有创新能力的人来补充。”

在杨云霞看来，生态也要做分层，不管是内外部都可以做到良好的生态圈。比如在红杉内部，科技、医疗、消费三个方向实际上就可以很好的做到有机结合，从而诞生出IT+BT，或是consumer+healthcare的跨界组合。

而在红杉外部，与学术领域以及产业领域之间其实红杉也都已经建立起了良好的沟通生态，从而有助于在科学家或行业大牛有创业意愿时做到第一时间沟通。

2023年，红杉决定重启红杉全球医疗健康产业峰会，主题定为“以终为始”。在曹弋博的认知中，这一主题本身就是一个行业生态重要的信号。

曹弋博透露，今年的峰会设置了大量的交流以及合作探讨环节。“我们并不想去特定地倡导哪条赛道是热点、哪条赛道仍值得投资。我们希望所有的医疗行业从业者不要忽视了，自己从事这个行业初衷的是什么，最终的目的是什么，寻求的价值本质是什么。从这个角度出发，或许大家都能找到最合适的那条路和具备长期投资价值的企业。”

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